俞铁成:企业并购战略规划和陷阱防范 | 嘉宾观点

首页 · 2021-01-25

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嘉宾派是嘉宾大学的品牌课程,践行标杆企业深度访学,独创嘉宾大学四段论学习法。秉承着“自由生长、价值共享”的理念,嘉宾派吸引了300多名中国最具创新力的独角兽、高科技和高成长企业创始人、领导者,前来学习标杆企业动态成长案例。

 

2021年1月8日,嘉宾派第七季第一站在合肥顺利开幕,我们邀请到嘉宾大学第一季校友、中国资深并购投资专家、凯石资本管理合伙人铁成先生发表了以《中国企业并购要点》为主题的授课。在嘉宾大学开学典礼上,他结合中国企业并购案例和并购数据,深度解读了成功的企业并购战略举措,剖析了企业并购过程中的决策陷阱和需要注意的一些细节问题。


以下,enjoy~



以下是嘉宾大学整理的俞铁成授课全文:(部分内容有删减)


凯石资本管理合伙人俞铁成


欢迎第七季的同学们,很荣幸来到我的家乡安徽。从1996年入行到今天20多年,我主要围绕资本市场和企业并购重组做实务工作。时间有限,我重点给大家讲一讲关于企业并购重组的一些要点。 


为什么要进行企业并购?

 

并购是每一家企业在成长过程中绕不开的话题。


大部分企业的目标是走向资本市场。财富增加仅仅是数字层面的增长,上市对企业的最大意义,是提供了最大的并购平台和最好的并购武器。但武器是个双刃剑,用得好才能快速成长。



以爱尔眼科为例,它在最近几年时间,通过疯狂收购,目前市值已经高涨到3000亿。它做了一个很巧妙的策略:和产业并购基金联手,通过并购实现成长。


从全世界长期统计数据来看,50%的并购以失败告终。很多人会问,既然50%的并购结局是失败,为什么仍然要做这个事情?原因是中国目前90%的行业产能过剩,60%的行业严重产能过剩。在产能过剩背景下,各个行业都在进行残酷洗牌。如果不做并购,就是等死。做并购虽然存在50%的失败概率,但是相反,同样存在50%的存活机会。


结合最近的中国股市来看,可能会掀起新一轮的并购狂潮。中国股市和以前完全不一样了,大盘在涨,大部分股票在跌,游戏规则完全不一样了。针对最近60个交易日的统计数据表明,1000亿市值以上的公司平均涨幅为22%,500亿到1000亿的公司平均涨幅为18%,50亿到100亿市值的公司下跌3%,50亿市值以下的跌幅为百分之九点几。


可以预见,中国的资本市场会慢慢和美国香港接轨,进入一种两极分化的状态。大市值公司越来越大越大越涨,小市值公司下跌得没有人愿意买。所以我预计,在这种情况下,上市公司新一轮的并购狂潮会掀起来。



企业并购的本质

 

企业并购最重要的是明白要买的是什么?是对方的一个厂房?一条生产线?某一个专利?某一个团队?某一个特殊的销售渠道?还是某一个隐蔽原材料的核心供应源泉?切忌盲目追随热点,随波逐流,而是要冷静站在企业发展战略的角度,从企业发展战略延伸出企业并购战略。


企业并购非常复杂。通俗的说,是一个企业通过各种方式实现对另外一个企业资产或股权的控制行为。那么它的本质是什么呢?并购不是冰冷的土地机器厂房设备的结合,对大部分企业而言,企业并购的本质是一群人和另外一群人的结合。


因此,对大部分企业并购而言,并购成败的关键是如何把对方最有价值的一群人给留住。因为中国真正的好企业,依赖于最核心的创业人才。



嘉宾派主要采用案例教学法,下面给大家举一些案例,请大家跟我一起思考企业并购战略当中存在的一些问题。


苹果历史上做了很多次收购,我们来看四个具有关键意义的收购。首先在1997年,苹果花费4亿美元收购NEXT。此次收购是为了“收购”乔布斯,NEXT是由乔布斯离开苹果公司之后创办。为了重新请回乔布斯,苹果选择收购NEXT,条件是乔布斯必须重新回到苹果。幸得那次收购,才成就了今天如此辉煌的苹果公司。


第二个节点,2000年苹果收购SoundJam MP,即iTunes前身。这帮助苹果打开了线上线下连接通道。直到现在,iTunes还占据着苹果大量的收入来源。第三,苹果在2010年收购语音控制软件Siri,这帮助苹果打通了人机对接的窗口。第四,在2014年,苹果为了硬件产品收购了作为高端耳机制造商的Beats。


这4次收购对于苹果公司意义非凡。它打造了一个闭环:从人开始到与互联网链接卖音乐产品,到人工智能交流互动,最后到硬件产品。


成功并购的核心要素

 

成功并购的核心要素是什么?这是我最近一直在思考的问题。



第一,采用好战略。众所周知,我一直反对的并购战略是轻易跨界。但还需要注意的是,同行上游、中游、下游进行并购也存在很大风险。


首先需要考虑的问题是收购性价比不高。例如光伏或芯片行业,生产效率进步很快,可能三年翻一番。因此收购生产效率低下的同行企业不如新建自己的工厂。在这种情况下,收购其实并不明智。其次,同行是前期的竞争者,因此要考虑竞争者是否会在你尽调时隐藏一些公司的核心内容,以及能不能留住对方的核心人才。


但是,当企业的市场份额已经在所占行业细分领域百分之六十甚至是百分之七十的时候,可以考虑对同一客户不同产品企业进行并购。以汽车行业为例,如果一个主业为生产汽车方向盘的企业,在中国市场份额占60%,和各大整车厂建立了深厚的合作关系那么可以考虑收购一个技术很好但是缺乏市场销售渠道的做汽车音响或汽车地毯的小公司,用自身的市场资源加持这个小公司,可以达到很好的效果。


最近中国最大钢铁企业宝武集团公告收购浙江精工碳纤维,这是我们参与策划运作的一个项目,看到交易成功非常高兴。宝武集团是中国最大的汽车钢板生产企业,因此他不能随便往下游延伸去“造车”,而是重点研究未来汽车行业的潜在替代钢材的新材料如铝镁合金或碳纤维等并找机会进行并购。


第二,要有好的标的。好标的的标准是什么呢?首先是公司靠谱,即业务财务法律各方面比较扎实,经得起尽调。其次需要人员靠谱,需要整个团队都是踏踏实实工作的人。


第三,收购估值合适。当发现有很多好标的的时候,到底按照什么样的价格收购才是对的?很多并购出现问题是因为企业付出过高价格进行收购。尤其要避免仅仅为了追逐热点而去支付过高的价格。对于市场泡沫很大的行业,尤其是芯片、基因生物、人工智能、云计算、大数据等,对于贴上这些标签的热门资产,要保持一颗冷静的心。


第四,注意整合。并购完成之后,两个公司能否进行很好的整合是一个很大的挑战。


互联网企业在2013-2015年进行了大量同行业间的并购,其中有很多成功并购的案例。大家也能注意到在几年时间内成长起来的互联网巨头——字节跳动,其实是靠收购一家叫做musical.ly的公司,进而将musical.ly的海外用户转化成自身用户成长起来的。此次收购之后,musical.ly的用户整合到TikTok中,字节跳动收割大量海外用户,成长为罕见的在全世界范围内拥有海量用户和巨大影响力的中国互联网企业。


我们再看一个收购供应链上游企业案例:格力收购海立股份。海立股份是中国独立生产空调压缩机的最大企业,2018年格力想增持收购海立股份。格力和美的都有自己配套的压缩机供应企业,但是产能不足,必须要外购海立股份的产品。


从格力的角度来说,这是一次很完美的收购战略,因此表态将来如果上海国企退出海立,格力很有兴趣做海立的第一大股东。但是上海国资委研究之后,决定坚决不能让格力控股海立股份,因为对海立股份来说被格力收购可能就是一场灾难。海立股份面向的客户不仅是格力,还有美的等其他空调企业。一旦格力控股,海立股份面临损失其他重大客户的风险。


因此并购上游企业,需要对上游企业负责,最好能够负责上游企业至少60%以上的收入。否则收购会造成下游企业的人员流失、工厂停产等,而这些对本企业也会有影响。


中国企业并购暴雷的根源叫做并购决策陷阱。这个决策陷阱可能来源于高管、中介。


很多中国企业只懂实业不懂金融投资并购,因此如果开始做并购,第一件事便想聘请一个在500强大企业或者券商基金做过投行部/并购部老总的人来到公司做分管并购的副总裁。而这些高管可能出于业绩压力和积累职业资历的考虑,会在任期内推动促成几项大的公司并购,甚至置风险于不顾。


从中介角度也有可能出现决策陷阱,这和中国中介做并购的收费方式有关。大部分情况下并购中介在交易完成之前收费不到一半,全部费用需要交易完成之后才能收到。


另外每年都有媒体评选中国最佳并购投行排行榜、最佳并购会计师排行榜、最佳并购律师排行榜,这些排名大多是靠做成的并购案例数量进行排行。因此从“名”和“利”这两个角度考虑,一些中介会罔顾并购合理性竭力促成交易完成。


救援式并购不可取


并购方式可以分为救援式并购、合作式并购、竞争式并购和突袭式并购。


救援式并购通常发生在被救援公司需要紧急资金援助的情况下。通常并购的价格会很便宜,曾经几十亿的公司可能几千万就能买下来。但是救援式并购并不可取,被救援公司陷入困境之后,伤痕累累,千疮百孔,并不是花点钱就能够解决。


2017年,融创花费160亿对乐视系企业进行救援式并购,半年时间过后,年报披露160亿在融创的报表里面全部计为零,全部亏空,这就是做救援式并购的下场。


最好的并购方式是合作式并购,一方愿卖一方愿买情投意合。



竞争式并购同样值得考虑。但是,竞争式并购一定要事先取得被收购公司高管的支持。否则,高管的抵抗情绪会逐步上升,并购也不会太完美。


最后一种并购是我从来都反对的方式,称为突袭式并购。突袭式并购不会有好下场。


一些值得注意的并购细节

 

并购是魔鬼,细节处处是坑。要心存敬畏,战战兢兢。


我们下面就讲一些并购交易的细节,并购为什么复杂?因为它是无数的一个个细节构成的。


例如说在交易结构里面,是分步收购还是一步到位?建议当标的公司可能有很多风险情况下,采取分步收购,先收51%,跟他赌3年的业绩,3年完成之后再跟他赌3年,把剩下49%买下来,将对赌期从3年拉长到6年。


买老股还是增资扩股?我的建议是在有资金实力的情况下,优先采用增资扩股的方法进行收购。


支付现金还是支付股份?当股价很高、市盈率很高的时候,尽可能的增发股票去收购别人。但是如果股票处在低谷期,需要尽可能用现金去收购。


收购资产还是买股权?买资产看起来干净,但是交易过户税费会比较高;买股权可能会省了一些交易过户税费,但是负债、人员以及或有负债全部会背下来。


假设嘉宾大学第七季的同学成立10亿的嘉宾第七季投资控股有限公司,打算收购一个经营不善的公司60%的股份。为什么要买它呢?是因为这个公司在现有的团队下经营不善,但是我们有信心在收购之后能够让这个公司脱胎换骨,不过前提是需要更换这个公司现有的管理团队。


可惜现实情况是,在买了他60%股份的情况下,可能在1-2年内都不能更换原有管理团队。比如这个经营不善的公司章程里有一句话:“董事会由9个人组成,每年更换董事人数不超过2名”。这是一个典型的反收购条款。董事会由9个人组成,我们要换总经理、副总经理、财务总监是需要董事会开会决定。


因此要取得对董事会的控制权,就要取得董事会至少过半数的席位至少5个人。而章程规定1年只能换2个人意味着3年时间才能取得董事会的控制地位。如果我们要召开临时股东大会修改公司章程又需要持有公司三分之二的股份,目前控股了60%还不到三分之二。因此,以后大家收购企业刚开始特别要仔细研究下,标的公司章程里是否有类似的反收购条款陷阱。


另一个细节是卖方不能够随意公开发布出售企业的消息。很多中国企业觉得资金链快断了,希望能够高调一些尽快找到买家。但是,并购它是阴谋,不是阳谋。因为卖企业是一个对公司损害特别大的一件事情。大家注意,卖企业消息过早泄露,对企业损害就非常大。最好通过卖方的专业顾问把这个消息有针对性地、有节奏地给扩散出去。


根据我的观察,中国企业异地并购失败概率超过70%,跨国并购失败概率超过80%。核心原因是,大部分中国企业都很难找到一个愿意离开公司总部,抛家离口到异地长期扎营帮老板忠心干活,管理被收购公司的中高层团队。


中国很多企业做并购之前做尽调只关注对方中高层,这样做还不够。老板的司机、门口的门卫、扫地的阿姨、前台的接待、车间的工人、财务部的出纳、仓库的库管员……这些最底层的员工,他们反映的信息才是公司最实际最有价值的信息。


在并购财务规划当中,大家最容易犯一个错误叫做短钱长投。我们大家要注意,在并购的时候,它是长线投资行为。钱投下去到产生效益回本至少需要3年甚至5年以上的时间。



但是你用于并购的钱,如果是借来的,是一年之内必须要还的,叫短期资金,这就出现了资金错配。要解决这个问题,你第一申请去拿并购贷款,在中国并购贷款,最长可以放7年期,最高可以带来60%。第二,和并购基金合作,要懂得基本的并购估值模型。


曾国藩曾说:“用功譬若掘井,与其多掘井而皆不及泉,何若老守一井,力求及泉而用之不竭乎?”


我觉得做企业像打井一样,不要每一口井挖个一两米,之后再挖另一口井。我觉得每个人都会有一个禀赋,你要找到你最擅长的事情是什么?然后你相信下面有水,你就可以打一百米一千米深。


希望今天的分享对大家有用,谢谢大家!




© THE END


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